“京城黃金第一家”北京菜市口百貨股份有限公司(簡稱“菜百股份”或發行人)正在尋求A股上市，9月份初已向上交所提交招股書。

這家成立于1956年的公司發展至今已有半個多世紀，卻偏安一隅只專注華北市場，其主營業務收入95%以上來自華北區域。且產品中規中矩很難獲得千禧一代的青睞。

反而像周大生、周生生、周大福等(三家都姓周但不是同一家)深得千禧一代的喜愛，除了產品多樣，款式新穎，年輕人還更看重產品的設計。菜百股份如今要上市，是幡然醒悟了想要抓住年輕消費群體?還是上市只是為了填補“巨額”分紅的坑?

分紅引發質疑

據招股書，菜百股份在2017-2020年6月末的報告期內向股東派發現金紅利累計約12.52億元。值得注意的是，發行人在上市前夕向股東派發紅利3.64億元超過以往分紅。數據顯示，2017年向股東派發現金紅利2.50億元;2018年向股東派發現金紅利2.94億元;2019年向股東派發現金紅利3.44億元。

巧的是，發行人累計分紅額度僅比計劃募資額12.5億元多了一點點。投資者大呼這是算準了募資額要跟分紅近乎匹配，股東分紅拿到手軟，然后二級市場來買單就好了?

另外，部分投資者認為，菜百股份這些年的分紅拿出部分用來改善企業債務壓力是不是更有利于公司的發展?

招股書顯示，報告期內，發行人資產負債率(合并)分別為47.23%、47.58%、47.27%、51.72%，居高不下。2010年上半年受疫情影響，發行人負債率較年度往期值高出4個百分點。

此外，發行人報告期內庫存商品亦不斷累計，截至2019年末庫存商品18.78億元，2020年上半年庫存商品14.81億元，分別占存貨比重為86.41%、85.17%。

再來看發行人現金流情況。報告各期，發行人經營活動產生的現金流凈額大幅度減少，從2017年的6.77億減少至2019年的2066.23萬元?，F金及現金等價物凈額增加額2017年之后始終為負值且負值逐漸增大。

從公司每股凈現金流量值來看，公司回籠資金能力較弱。

股權方面。發行人公司控股股東為北京市金正資產投資經營公司(簡稱“金正公司”)直接持有發行人27.30%的股份，而金正公司又是金融街(000402,股吧)資本運營中心全資子公司，金融街資本運營中心的出資人為西城區國資委。因此，西城區國資委為公司實際控制人。

偏安一隅 產品創新動能不足

菜百股份并不是一開始就專門從事黃金珠寶生意的，其還經營百貨商場。2010年公司退出百貨業務，才真正開始黃金珠寶專業化經營，主營業務為黃金珠寶商品的原料采購、款式設計、連鎖銷售和品牌運營。

2017-2020年1-6月，發行人主營業務收入分別為79.91億元、86.12億元、83.99億元、31.48億元，歸母凈利潤分別為33.04億元、37.15億元、40.22億元、16.34億元。

按渠道銷售收入，其近8成的收入來自直營門店(自營+聯營)。目前，菜百股份已開設38家直營連鎖門店，銷售區域主要集中于以北京市為核心的華北地區。

而銷售地域的局限，菜百股份始終難以打開華北地區以外的市場。華北以外的收入主要來自公司電商渠道，報告各期電商銷售均不到5%。

相比于周大生的加盟店模式，截至2020年一季度周大生門店數量已達4000多家，占據三四線城市20多年，形成地理位置上的護城河，菜百股份門店僅是個零頭。

而直營模式相對于加盟模式在經營管理上的成本要高出很高。報告期內，公司銷售費用主要由員工薪酬、各門店租金支出及廣告宣傳費構成，上述費用占公司銷售費用總額的比例分別為81.98%、83.15%、78.55%、80.47%。

據悉，此次募資額的使用，菜百股份擬將投入9.5個億在營銷網絡項目，即繼續在華北地區和國內重點城市開設19家黃金珠寶首飾直營門店。該項目擬耗資9.50億元。

在這種情況下，公司的綜合毛利率遠低于同行業平均水平，行業均值為19.50%、20.03%、22.25%、36.22%。發行人稱主要因公司產品結構與部分可比上市公司產品結構不同所致。

但就其銷售的產品而言很難看到有什么創新。報告期內，2017年至2020年上半年，公司研發費用率僅分別為0.02%、0.04%、0.04%、0.02%，遠遠低于行業平均值。此次募資額新建定制及設計中心擬僅投入6055.25萬元。

此外，值得注意的是，報告期內公司存貨不斷攀升，2019年末公司存貨面值為21.74億元。其中主要為庫存商品占比最大，為各門店內尚未銷售的商品，報告各期庫存商品占存貨比分別為94.73%、89.65%、86.41%、85.17%。存貨居高，對現金流形成壓力。

以及報告期內公司應收賬款周轉率(次)遠高于同行業可比上市公司，分別為60.15、68.15、64、25.36。這是因為公司以直銷為主，無經銷商或加盟店，各線下和線上門店直接面向終端消費者進行銷售，結賬方式基本為現款現結，產生的應收賬款較少。報告期內公司應收賬款分別為1.29億、1.24億、1.38億、1.10億。